- Il Regno Unito continua a non incontrare il favore degli investitori: solo la Russia e il Brasile hanno registrato risultati più deludenti da inizio anno, e i responsabili dell’asset allocation evitano tuttora le azioni britanniche, che appaiono ancora più sottovalutate rispetto a un anno fa. In generale, le società internazionali quotate nel Regno Unito presentano uno sconto pari a due volte quello che avrebbero se fossero quotate in Europa o negli Stati Uniti e uno sconto medio del 40% rispetto all’MSCI World.
- La scarsa attrattiva del Regno Unito è espressione del forte allineamento del consenso sui diversi mercati. Continuiamo a credere fermamente nel paese, ma le tendenze spesso si protraggono più a lungo del previsto. Ciò crea l’opportunità che vediamo oggi, in quanto amplifica l’impatto della futura svolta nella dinamica di mercato.
- Tuttavia, la finestra per sfruttare questo valore potenziale si sta chiudendo, ora che c’e’ maggiore chiarezza circa la Brexit. Di conseguenza, l’attività di fusione e acquisizione resta intensa e accelera, a suggerire la volontà di ignorare il rumore a breve termine e di concentrarsi sulle valutazioni, ma non da parte degli operatori del mercato, bensì delle società statunitensi e di private equity che vedono che il tempo sta per scadere. Gli operatori esitano ancora a sfruttare questo arbitraggio valutativo, ma aspettando di avere maggiori certezze rischiano di lasciarsi sfuggire l’opportunità.
- I dividendi svolgono un ruolo fondamentale ai fini di pensioni, risparmio e reddito della popolazione britannica. La natura senza precedenti della pandemia e la conseguente necessità per le aziende di ripristinare la propria liquidità si sono tradotte in aprile e maggio in una contrazione delle distribuzioni di dividendi tra le più rapide, pronunciate e generalizzate mai osservate. Questo processo si verifica alla fine di ogni ciclo, ma il Covid-19 lo ha concentrato in sole tre settimane. Tuttavia, da allora la situazione si è stabilizzata, la dinamica è cambiata e 60 società hanno già ripristinato i dividendi. Altre faranno altrettanto.
- Guardando al futuro, ci aspettiamo politiche più prudenti e una migliore copertura, e anche nello scenario più sfavorevole entro il prossimo anno il mercato britannico dovrebbe continuare a offrire un buon premio di rendimento rispetto alle obbligazioni. Per il momento, tuttavia, i bilanci e la liquidità sono di primaria importanza.
Se all’inizio del 2020 il mercato azionario britannico veniva evitato, oggi lo è ancora di più. Fino all’ondata di entusiasmo
scatenata sul mercato dall’arrivo di tre vaccini verso la fine dell’anno, le azioni britanniche avevano perso circa il 20%. Solo due
mercati azionari riuscivano a fare peggio, Russia e Brasile, e i gestori degli investimenti continuano a evitare le azioni britanniche,1
che ora sono ancora più convenienti di quanto non fossero un anno fa.
Nei precedenti crolli di mercato, le azioni che avevano trainato i mercati
negli anni di rialzo erano solitamente quelle che soffrivano di più durante le
correzioni. A logica, quest’anno i più penalizzati dovrebbero essere i titoli del
settore tecnologico statunitense o le azioni cinesi, se non fosse che nel 2020
proprio questi titoli si sono distinti come le stelle più luminose nel buio fitto
dei mercati globali. Nel frattempo, le società internazionali quotate nel Regno
Unito presentano uno sconto pari a due volte quello che avrebbero se fossero
quotate in Europa o negli Stati Uniti, e uno sconto medio del 40% rispetto
all’MSCI World!2
Grafico 1: FTSE All Share/S&P 500 Composite
Fonte: Refinitiv Datastream.
Mercato bipolare
I mercati azionari sono diventati bipolari e i cinque colossi tecnologici
statunitensi (Facebook, Apple, Alphabet, Amazon e Microsoft) sono
responsabili della maggior parte della solida performance dell’azionario
statunitense. Ma si profilano asperità all’orizzonte. Come dichiarato da Rishi
Sunak, Cancelliere dello Scacchiere britannico, nella Spending Review di
novembre, la contrazione dell’11,3% del PIL britannico nel 2020 è la più grave
da 300 anni.3 Nonostante le previsioni di recupero economico nel 2021
e 2022, ci aspetta un difficile cammino.
Continuiamo a credere fermamente nel paese, ma le tendenze spesso si protraggono più a lungo del previsto. Ciò crea l’opportunità che vediamo oggi, in quanto amplifica l’impatto della futura svolta nella dinamica di mercato
Consideriamo la velocità con cui il mercato azionario britannico ha invertito
la rotta dopo l’annuncio di dati positivi sul vaccino contro il Covid-19 da parte
di Pfizer e BioNTech a metà novembre. Molti mesi di sovraperformance dei
titoli growth sono stati annullati in un solo giorno, a riprova del fatto che
molti investitori assumono posizioni simili. La proliferazione di investitori
quantitativi, ETF e investimenti basati su fattori ha creato squilibri sul mercato
ed è emblematica degli elevati livelli di allineamento del consenso.
Continuiamo a credere fermamente nel paese, ma le tendenze spesso si
protraggono più a lungo del previsto. Ciò crea l’opportunità che vediamo oggi,
in quanto amplifica l’impatto della futura svolta nella dinamica di mercato.
Attenzione alla chiusura della finestra
Tuttavia, la finestra per sfruttare questo valore potenziale si sta chiudendo.
Sebbene la fiducia nei confronti dell’economia britannica abbia subito
i contraccolpi sia del Covid-19 sia della Brexit, il mercato azionario non ha
bisogno di una grande ripresa per fare registrare performance migliori.
In un modo o nell’altro la Brexit si farà. Anche se al momento in cui scriviamo
non è ancora stato trovato un accordo, il mercato ha avuto quattro anni per
metabolizzare i rischi di una Brexit senza accordo. Benché nulla possa mai
essere completamente scontato nei prezzi, buona parte di questi rischi sono
già incorporati nelle basse valutazioni e nella scarsa performance a cui abbiamo
assistito. Qualunque sia l’esito, il 2021 si apre con qualche certezza in più.
Entro la fine del 2021 gli investimenti probabilmente aumentaranno e le
aziende dovrebbero rimettersi in piedi. Si avranno purtroppo più insolvenze di
quelle registrate dopo la crisi finanziaria globale perché le banche oggi hanno
più capitali e possono permettersi di chiedere il rimborso dei crediti inesigibili;
inoltre, la disoccupazione potrebbe raggiungere livelli simili a quelli degli anni
’80, quando si contavano tre milioni di persone senza lavoro.
Il mercato azionari britannico sta tuttavia uscendo da un periodo di valutazioni
molto basse. Di conseguenza, l’attività di fusione e acquisizione resta intensa
e accelera, a suggerire la volontà di ignorare il rumore a breve termine e di
concentrarsi sulle valutazioni, ma non da parte degli operatori del mercato,
bensì delle società statunitensi e di private equity, che vedono che il tempo
sta per scadere. Gli operatori esitano ancora a sfruttare questo arbitraggio
valutativo e aspettando di avere maggiori certezze rischiano di lasciarsi
sfuggire l’opportunità.
I dividendi torneranno
I dividendi svolgono un ruolo fondamentale ai fini di pensioni, risparmio e
reddito della popolazione britannica. I tagli dei dividendi sono stati consistenti
e diffusi sul mercato britannico, e nessuno è rimasto indenne. Questo
processo si verifica alla fine di ogni ciclo, ma il Covid-19 lo ha concentrato
in sole tre settimane. Sessanta società hanno già ripristinato i dividendi.4
Altre faranno altrettanto.
Guardando al futuro, ci aspettiamo politiche più prudenti e una migliore
copertura, e anche nello scenario più sfavorevole entro il prossimo anno
il mercato britannico dovrebbe continuare a offrire un buon premio di
rendimento rispetto alle obbligazioni. Per il momento, tuttavia, i bilanci
e la liquidità sono di primaria importanza.
Le migliori opportunità da un decennio
Poiché il doppio sconto britannico inizia a diminuire a seguito di una maggiore
chiarezza sulla Brexit e dei progressi sul vaccino, il 2021 e il 2022 potrebbero
rivelarsi anni positivi per il mercato azionario britannico. Anche le società
britanniche di qualità maggiormente orientate alla crescita, come Unilever,
presentano valutazioni molto più convenienti rispetto ai loro concorrenti
globali. Crediamo che l’intero mercato britannico offra valutazioni appetibili,
non solo una o due aree!
Poiché il doppio sconto britannico inizia a diminuire a seguito di una maggiore chiarezza sulla Brexit e dei progressi sul vaccino, il 2021 e il 2022 potrebbero rivelarsi anni positivi per il mercato azionario britannico
Il momento migliore per investire è quando sembra inopportuno. Di certo,
il Regno Unito continuerà a essere evitato ma tre quarti degli utili di società
britanniche provengono dall’estero e pertanto il mercato dovrebbe essere
sostenuto dal PIL globale.
In quanto gestori attivi, guardiamo con molto interesse al mercato britannico.
Scorgiamo alcune delle migliori opportunità in azioni in sofferenza da un
decennio a questa parte. Mentre l’investimento quantitativo e l’investimento
basato su fattori si concentrano sui segmenti a cui appartengono le azioni,
seguendo una sorta di copione predeterminato, la gestione attiva guarda
logicamente al valore offerto da un titolo rispetto al suo prezzo. Confidiamo
in un trend rialzista per il mercato britannico e le sue società bistrattate.
