Le obbligazioni hanno avuto un andamento negativo recentemente. I rendimenti sui Treasury USA a 10 anni sono aumentati di 35 punti base dai minimi di inizio aprile e la curva dei rendimenti si è spostata in parallelo in modo che i prezzi per i Treasury a lungo termine siano fortemente diminuiti. Ciò non riflette un aumento delle aspettative di inflazione – i breakeven sono stati relativamente stabili. I rendimenti reali sono aumentati.
Se è stato un periodo difficile per gli investitori in titoli di Stato statunitensi, i loro equivalenti britannici hanno sofferto ancora di più. I gilt hanno sottoperformato. I detentori dei gilt indicizzati britannici a 50 anni hanno subito una perdita di capitale di quasi il 30% dall’inizio di aprile.
Nelle prospettive di questa settimana considero le prospettive per le obbligazioni e le implicazioni per altri mercati. Ma non preoccupatevi, non ho intenzione di aggiungere alla montagna di parole sul tetto del debito degli Stati Uniti in quanto non credo che abbia nulla a che fare con questo. Ho messo giù a tre fattori separati ma correlati.
In primo luogo, il passaggio dal quantitative easing (QE), dove le banche centrali acquistano i titoli di Stato, al quantitative tightening (QT), dove fanno il contrario. Il QE è stato eseguito su larga scala quando i tassi di interesse ufficiali – fissati su scadenze molto brevi – hanno raggiunto il loro limite inferiore effettivo. Il passaggio dal QE al QT è stato telegrafato dalle banche centrali con largo anticipo e i rendimenti governativi sono aumentati in risposta. Allora perché un’altra tappa? Sospetto che le banche centrali possano accelerare il ritmo di esaurimento delle scorte accumulate dal QE.
Ho discusso in una recente Market Perspectives come i problemi affrontati dalle banche regionali statunitensi sono stati esacerbati dal QE. È tutto un po’ tecnico ma la necessità di pagare gli interessi sulle riserve in eccesso ha bloccato un’importante valvola di sicurezza negli Stati Uniti. Non mi sorprenderebbe se ciò venisse discusso in uno dei numerosi interventi dei membri della Federal Reserve previsti per questa settimana. Potrebbero e dovrebbero accelerare il QT.
In secondo luogo, i timori di una recessione imminente a seguito della serie di fallimenti bancari degli Stati Uniti si sono ritirati. Il sondaggio degli alti funzionari delle banche pubblicato di recente ha mostrato solo un piccolo ulteriore inasprimento. Un’indagine influente della disponibilità di accreditamento alle piccole imprese ha mostrato una storia simile.
Non c’è dubbio che ci sia una stretta creditizia in corso – la naturale contropartita di tutti quegli aumenti nei fondi della Fed. Tuttavia, non sembra esserci una brusca improvvisa restrizione del credito. Inoltre, i segnali di indebolimento del mercato del lavoro statunitense, basati su un costante aumento delle richieste iniziali di disoccupazione, si sono rivelati un miraggio: ci sono state richieste fraudolente nel Massachusetts. E la tendenza al rialzo delle domande di disoccupazione iniziale è scamparsa.
In terzo luogo, i commercianti nei mercati a termine con posizioni lunghe in titoli di Stato sono stati costretti a tagliare le loro posizioni – vendendo obbligazioni – come i rendimenti sono aumentati. Questo tipo di reazione è sempre lì, ma era insolitamente grande di recente.
Tanto per la storia. Dove andiamo a seguire? In primo luogo, penso che il recente aumento dei rendimenti rende le obbligazioni interessanti. Sì, QT significa più offerta ma il prezzo è già corretto e la domanda tornerà, passando da altre attività finanziarie. Riduzione della domanda di credito -evidente anche in quelle indagini che ho menzionato. In particolare, il forte aumento dei rendimenti indicizzati indicizzati nel Regno Unito rende molto interessante per i fondi pensione bloccare il loro finanziamento. Questo solleva la domanda di Gilts. I gilt convenzionali dovrebbero vedere ulteriori acquisti se, come sembra probabile, i dati di questa settimana mostrano un forte calo dell’inflazione nel Regno Unito.
In secondo luogo, mentre alcuni dati economici degli Stati Uniti sono stati più forti negli ultimi tempi, questo non è stato vero in generale. La recessione è stata rinviata piuttosto che annullata a mio parere. Gli alloggi si sono stabilizzati dopo il calo dei tassi dei mutui dallo scorso ottobre all’inizio di febbraio, ma i tassi dei mutui da allora sono aumentati quasi di nuovo ai picchi precedenti e un nuovo calo è probabile che seguirà. Inoltre, le prove suggeriscono che le società statunitensi stanno tagliando Capex: il tracker capex di Goldman Sachs è caduto in territorio negativo. Gran parte di questo riflette la stretta sui margini aziendali. Quando tagliano Capex, tendono a tagliare posti di lavoro troppo.
Quindi, ci aspettiamo che i titoli di Stato si riprendano. Questo sosterrebbe le azioni, ma con le società sotto pressione le azioni non possono fare altro che andare avanti.
