Welke mogelijkheden ontstaan er op de obligatiemarkten door de onzekerheid over het beleid en de macro-economische tegenwind?
Nu de eerste zes maanden van 2025 bijna voorbij zijn, verkeert de obligatiemarkt in een complexe situatie die onderhevig is aan beleidswijzigingen en veranderende wereldwijde macro-economische omstandigheden. Gene Tannuzzo, Global Head of Fixed Income, deelt zijn visie op de huidige staat van de obligatiemarkt en biedt inzicht in belangrijke thema’s die de rest van het jaar waarschijnlijk bepalend zullen zijn voor de obligatiemarkten. De focus ligt daarbij op mogelijkheden in bepaalde high-yield-obligaties en asset-backed- en mortgage-backed-securities.
De ontwikkeling van de markt wordt bepaald door onzekerheid over het beleid
Dit jaar worden de ontwikkelingen op de markt vooral bepaald door beleidsbeslissingen, met name over handel en importheffingen, en naar verwachting zal dit in het tweede halfjaar zo blijven. De huidige Amerikaanse regering heeft in de eerste 100 dagen een ongekend aantal uitvoerende besluiten uitgevaardigd, waardoor het zakelijke klimaat onzeker is geworden. Bedrijven zijn dan ook terughoudend met het geven van vooruitzichten en de meeste komen met een aantal scenario’s in plaats van concrete prognoses.
Besluitvormers in bedrijven aarzelen om belangrijke investeringsbeslissingen te nemen zolang ze geen duidelijkheid krijgen over de ‘spelregels’, met name wat betreft importheffingen. Het grillige handelsbeleid, waarbij de heffingen voor specifieke landen of regio’s snel kunnen veranderen, maakt het voor bedrijven lastig om beslissingen te nemen over langetermijninvesteringen.
Alle ogen gericht op de arbeidsmarkt
De arbeidsmarkt is een belangrijke maatstaf die obligatiebeleggers de komende maanden in de gaten moeten houden. Momenteel verwacht men dat de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) haar beleid ongewijzigd zal laten totdat de arbeidsmarkt duidelijk tekenen van achteruitgang vertoont. Terwijl het werkloosheidspercentage tot nu toe stabiel is gebleven op 4,2%, zou een aanzienlijke stijging naar 4,5% kunnen leiden tot aanpassingen van de Fed. Daarnaast is het belangrijk om het groeipercentage op jaarbasis van de werkgelegenheid buiten de landbouwsector (momenteel 1,19%) nauwlettend in de gaten te houden. Historisch gezien is een dHaling van dat cijfer tot onder het huidige niveau synoniem met een economische vertraging (Figuur 1).
Figuur 1: Het aantal nieuwe banen blijft afnemen
Werkgelegenheid buiten de landbouwsector (gemiddelde mutatie per maand)
Bron: Bureau of Labor Statistics, per 31 mei 2025.
Hoe gaat de Fed reageren op de uiteenlopende signalen over inflatie en werkloosheid? Wij denken dat de Fed zich niet van de wijs laat brengen door een inflatiestijging als gevolg van importheffingen en wellicht bereid is om de rente te verlagen als de arbeidsmarkt verslechtert. Recente opmerkingen van Fed-gouverneur Christopher Waller ondersteunen dit perspectief en suggereren dat de Fed de importheffingen beschouwt als een belasting buiten haar invloedssfeer en dat zij zich blijft richten op haar mandaat om de werkgelegenheid te bevorderen wanneer de arbeidsmarkt verzwakt. . Men gaat ervan uit dat de Fed voorlopig gas terugneemt en later een inhaalslag gaat maken.
Bedrijfsobligaties aantrekkelijk nu spreads verruimen
We denken dat er in de tweede helft van het jaar mogelijkheden ontstaan op de bedrijfsobligatiemarkt nu de spreads, die historisch gezien op een krap niveau stonden, zijn verruimd (Figuur 2). De spreads op kortlopende obligaties hadden een laagterecord bereikt en zijn inmiddels gestegen tot het historisch gemiddelde. , al liggen deze maar net boven het langetermijngemiddelde. Tegelijkertijd zijn langlopende investment-grade-obligaties nog steeds hoog gewaardeerd om technische redenen (aanhoudende vraag van institutionele beleggers in combinatie met een beperkt aanbod). De verruiming van de spreads was het meest uitgesproken in de markt voor high-yield-bedrijfsobligaties, die gevoeliger zijn voor de economische groei en het risicosentiment. Met name high-yield-obligaties van betere kwaliteit (rating BB en B) lijken aantrekkelijke mogelijkheden te bieden. We zijn daarentegen selectief ten aanzien van obligaties van lagere kwaliteit (high yield met rating CCC), die het meest kwetsbaar blijven voor een terugval van de economie.
Figuur 2: De ruimere kredietspreads bieden mogelijkheden voor obligatiebeleggers
Huidig percentiel ten opzichte van 20-jarig gemiddelde
Bron: Columbia Threadneedle Investments, per 30 april 2025.
Uit deze verruiming van de spreads blijkt dat obligatiebeleggers beloond worden als ze meer risico nemen (buiten Amerikaanse staatsobligaties). En als we kijken naar hoe de spreads zich momenteel verhouden tot het verleden, geeft dat ook een indicatie van de segmenten waar de komende twaalf maanden extra rendement kan worden verwacht. We hebben bijvoorbeeld selectief posities ingenomen in high-yield-obligaties van betere kwaliteit (rating BB) om te profiteren van de kans op een herwaardering. Meer in het algemeen konden we op die manier overstappen van een zeer defensieve positionering, die vooral gericht was op investment-grade-bedrijfsobligaties, naar een bredere blootstelling via beleggingen in consumentenkrediet, zoals asset-backed securities en agency mortgage-backed securities (MBS).
Wereldwijd hebben we geen significante relatieve-waardekansen (VS versus niet-VS) kunnen ontdekken op de bedrijfsobligatiemarkten. Europese bedrijfsobligaties, die een paar jaar geleden nog goedkoper leken, liggen nu grotendeels op het niveau van hun Amerikaanse tegenhangers. Daarnaast zijn de spreads op de opkomende markten tijdens de recente marktvolatiliteit slechts zeer licht verruimd. Wij houden echter nauwlettend in de gaten of het beleid waarmee landen als Duitsland, China en Japan de economische groei willen stimuleren, compensatie zal bieden voor de negatieve impact van het Amerikaanse handelsbeleid op hun economie.
Risicobeoordeling via beleggingsscenario's
We onderscheiden de volgende drie hoofdscenario’s voor de ontwikkeling van de obligatiemarkten voor de rest van dit jaar:
- Oplossing: een terugkeer naar de wereldwijde handelsomstandigheden van vóór januari zou gunstig kunnen zijn voor bedrijfsobligaties, maar kan er ook toe leiden dat staatsobligaties onder druk komen te staan. De rente zou immers kunnen stijgen als de Fed het huidige monetair beleid handhaaft of zelfs verkrapt.
- Aanhoudende onzekerheid: een langdurig onderhandelingsproces over handelsverdragen met diverse landen zou een gunstiger klimaat voor vastrentende waarden in het algemeen kunnen creëren. De effectenselectie zal een belangrijke rol spelen om de winnaars en verliezers in kaart te brengen.
- Recessiescenario: in geval van een economische krimp zal de Fed de rente waarschijnlijk aanzienlijk verlagen. Dit zou gunstig zijn voor bepaalde segmenten, maar nadelig uitpakken voor bedrijfsobligaties.
Gevolgen voor investeerders
Het scenario van aanhoudende onzekerheid lijkt het meest waarschijnlijk en zou het meest bevorderlijk kunnen zijn voor de algehele prestaties van vastrentende waarden. In zo’n klimaat zou een combinatie van Amerikaanse obligaties van hoge kwaliteit met een middellange looptijd en buitenlandse staatsobligaties van hoge kwaliteit (bijvoorbeeld van Duitsland) een bijdrage kunnen leveren aan de diversificatie van de portefeuilles. Meer in het bijzonder blijven agency-MBS, die worden gegarandeerd door Amerikaanse overheidsinstanties, onze grootste weging (en overweging). Deze aanpak gaat uit van een waarderingsstrategie, aangezien agency-MBS momenteel een hogere spread bieden dan investment-grade-bedrijfsobligaties, maar heeft ook tot doel het risico van de portefeuilles te verlagen. Wij denken dat dit segment bovengemiddeld gaat presteren dankzij een lagere rente op staatsobligaties en een afnemende rentevolatiliteit.
De kern van de zaak
Voor obligatiebeleggers was de onzekerheid over het beleid de meest bepalende factor voor het rendement in de eerste helft van het jaar. Iedereen probeerde dan ook het beleid te voorspellen. Nu we de tweede helft van 2025 ingaan, verschuift de focus naar het beoordelen van de tastbare impact van dit beleid.
Gezien de veranderende economische omgeving en toenemende handelsspanningen is een actieve aanpak de beste manier om de potentiële winnaars en verliezers in kaart te brengen. Bepaalde sectoren – en zelfs bepaalde bedrijven – worden waarschijnlijk direct getroffen door de importheffingen. Voor andere kunnen er mogelijkheden ontstaan om marktaandeel af te snoepen van concurrenten die direct worden geraakt. Er is een op onderzoek gebaseerde aanpak nodig om de portefeuilles te positioneren, mogelijkheden in kaart te brengen en potentiële risico’s te beheren.
