Le ipotesi che sostengono lo status del dollaro come principale valuta di riserva mondiale si stanno deteriorando più rapidamente del previsto. Cosa accadrebbe se la torre vacillasse?
I giocatori di Jenga sanno che una torre può resistere alla rimozione di molti mattoni, ma in ogni partita è una combinazione diversa, o talvolta un solo mattone, a provocarne il crollo.
Mentre le banche centrali globali sono alle prese con il lento declino del ruolo del dollaro, potrebbero porsi domande del tipo: quanti blocchi Jenga sono stati rimossi e se la torre crolla?
Quali valute sono destinate a beneficiarne?
Gli eventi che hanno interessato gli Stati Uniti dall’insediamento di Donald Trump hanno acuito il dibattito e accresciuto il fattore di spinta per far fluire le riserve valutarie lontano dal dollaro. Le previsioni per il 10/10/10 non appaiono più particolarmente audaci. Tuttavia, un aspetto cruciale di tutte le previsioni di declino del dollaro è stabilire quali valute (e mercati obbligazionari) beneficeranno dei flussi che ne conseguiranno.
Ciò rappresenta un cambiamento rispetto al modello consolidato, secondo il quale la de-dollarizzazione aveva determinato principalmente una ridistribuzione delle riserve a favore di valute di riserva più piccole e non tradizionali.
Speculare sull'euro
L’euro rappresenta circa il 20% delle riserve valutarie allocate, a fronte del 24% dei primi anni 2000. Dopo le elezioni tedesche di febbraio, tuttavia, si è ipotizzato che l’abbandono del freno al debito fiscale e l’impegno nella spesa per infrastrutture e difesa potrebbero innescare un apprezzamento dell’euro a scapito del dollaro.
Ma gli ostacoli non mancano. Il mercato complessivo delle obbligazioni denominate in euro – compresi i titoli emessi dall’Unione europea – vale circa la metà di quello dei Treasury statunitensi. Inoltre, il mercato del credito investment grade denominato in dollari è circa tre volte più ampio di quello denominato in euro. Con la qualità creditizia degli emittenti governativi in costante declino, l’investment grade sta diventando sempre più attraente per i gestori di riserve valutarie globali, rafforzando il vantaggio relativo del mercato statunitense.
Un fattore determinante che ha limitato il potenziale dell’euro come valuta di riserva è stata la carenza di offerta di attivi liquidi e di alta qualità in euro. Attualmente i titoli sovrani in Europa sono emessi singolarmente da 20 Stati membri in modo frammentato e con rating differenti. L’emissione congiunta a livello di UE risolverebbe il problema di un mercato frammentato e, con un rating tripla A, rappresenterebbe un attivo sicuro e interessante. Tuttavia, i paesi del Nord Europa si sono opposti ai prestiti congiunti, sottolineando i rischi della mutualizzazione del debito, dell’azzardo morale e della clausola di non salvataggio. Inoltre, l’attuale scarsa frequenza delle emissioni ha avuto un impatto negativo sulla domanda da parte degli investitori istituzionali: stiamo ancora aspettando l’inclusione dei titoli dell’UE negli indici di riferimento dei governi. Sul lato positivo, si spera che l’imminente lancio di un contratto futures Eurex per le emissioni dell’UE faciliti la copertura, aumenti l’appetibilità e incoraggi l’emissione di titoli prevedibili.
In attesa, il mercato dei Bund tedeschi resta l’investimento denominato in euro di prima scelta per i gestori di riserve valutarie. Tuttavia, non è privo di rischi. In una conversazione con un responsabile delle riserve valutarie di una banca centrale dell’Europa orientale, sono emersi dubbi sull’idoneità dei Bund tedeschi. Il timore era che, in termini geografici semplici, la Germania potesse essere troppo vicina alla Russia. Da ciò è emerso chiaramente che l’essere un vicino della Russia ha un impatto su ogni aspetto della politica economica nazionale.
Come si manifesta il crollo del dominio del dollaro?
Come si configurerebbe un crollo della torre Jenga? Se si utilizza il parametro delle riserve valutarie, potrebbe verificarsi una rapida accelerazione del declino del dollaro: invece del 10% nei prossimi 10 anni potrebbe trattarsi del 20% tra cinque anni. Un mondo in cui la sfera di influenza cinese è ben radicata. La Cina assumerà un peso sia economico che militare e il peso del renminbi potrebbe salire fino al 10%. L’argomento tradizionale contro il renminbi è che il conto capitale resta limitato, ma sarebbe meno importante in un mondo in cui gli accordi commerciali e di difesa definiscono i parametri per l’impiego delle riserve valutarie.
Stranamente, in un mondo frammentato con il predominio del dollaro in calo, le nazioni che rimangono nella sfera di influenza statunitense potrebbero essere più vicine. Per questi vicini e alleati potrebbe essere necessario aumentare la loro esposizione al dollaro per dimostrare le loro credenziali di amicizia e alleanza.
La maggior parte dei paesi, tuttavia, sarà propensa a continuare la tendenza degli ultimi vent’anni, diversificando le riserve valutarie per includere un elenco più ampio di valute minori e non tradizionali. Nuovi strumenti, come le stablecoin e le valute digitali delle banche centrali, aggiungeranno livelli di complessità. Tuttavia, non cambieranno la conclusione principale, ossia che il mondo ha un desiderio latente di un maggior numero di valute nelle riserve valutarie, ma che le considerazioni commerciali e di sicurezza nazionale influenzeranno le scelte. L’investimento delle riserve valutarie non è più solo una questione di “sicurezza, liquidità e rendimento”.
Conclusioni
Il predominio del dollaro USA come valuta di riserva globale sta diminuendo. Il mutamento degli equilibri di potere è ancora ignoto e dipende non solo da questioni di sicurezza finanziaria, ma, in misura crescente, da fattori geopolitici. Gli investitori a lungo termine dovranno manovrare per aggirare i mattoni di Jenga in caduta, mantenendo la loro agilità di fronte ai rendimenti obbligazionari, agli spread creditizi e alle valute in oscillazione. In un contesto di questo tipo, la competenza e l’esperienza di gestori patrimoniali attivi, in particolare di quelli con un track record di gestione delle rapide oscillazioni delle valutazioni dei mercati dei capitali, è cruciale per preservare il valore e individuare opportunità strategiche.
